在这些措施作用下

  由此看来,人民币的管控,非常具有艺术性,就好比看一幅艺术作品,表面稀松平常,背后的寓意深不可测。

  首先,美元指数波动是人民币汇率变动的诱因和外因。人民币兑美元汇率是中美两国货币的相对价格。人民币汇率表现为随美元指数变化而反向波动,美元在国际市场上升值,则人民币对美元贬值。三次贬值压力的起因都是美元走强。第一次是美元指数USDX从2015年10月中旬的94左右反弹至11月底的100上方,人民币中间价从6.34贬至6.4左右。第二次是美元指数USDX从2016年4月底92.6的低点反弹至5月底96左右,人民币中间价从6.46贬至6.58左右。第三次是美元指数从2016年9月底的95.4上涨至12月21日的103上方,人民币中间价从6.68贬到6.94左右。反之,伴随美元指数下跌,人民币兑美元汇率从2017年5月初开始进入升值通道。

  人民币汇率自从8·11汇改之后,上山入地,腾云驾雾,似乎让人摸不着头脑。不过仔细品味,其中还是蛮有滋味的。

  其次,跨境资本流动起到强化作用。美元汇率波动、事件冲击等因素引发升贬值预期,造成跨境资本流动形势发生变化,与人民币汇率升贬形成相互强化的反馈循环,对汇率波动起到放大作用。对比不难发现,2015年年底、2016年年底的人民币贬值都出现明显加剧现象,而2016年年中贬值压力则没有明显加剧。

  贬值压力加剧背后是资本外流。国际收支数据显示,我国非储备性质的金融账户从2014年二季度起由顺差转为逆差,2015年四季度达到创纪录的流出1504亿美元;净误差与遗漏项也从2014年二季度的出现在贷方转为出现在借方,2015年三季度达到-875亿美元的峰值。综合考虑非储备性质的金融账户逆差与净误差与遗漏项目发现,在三轮贬值压力期间:2015年四季度共流出1992亿美元、2016年一季度流出1684亿美元、2016年二季度流出996亿美元、2016年四季度为流出1613亿美元。这就不难解释第一次和第三次贬值压力的不断加剧,而第二次贬值压力加剧并不明显。贬值压力和资本外流形成了相互促进的反馈循环。

  面对2017年8月底人民币出现过快升值预期并自我强化,央行宣布对境外人民币存款准备金不再进行穿透式管理,将外汇风险准备金率调降为0,释放宏观审慎管理取向变化信号,同时结合中间价管理,有效阻止人民币继续快速升值。

  第三,积极的汇率管理熨平波动。2015年年底人民币贬值压力加剧,央行采取了一揽子措施应对。一是及时调整中间价形成机制,人民币汇率中间价形成机制从参考昨日收盘价转为“中间价+一篮子货币”,为中间价变动增加了一篮子“压舱石”。二是动用外汇储备干预,2015年11月、12月外汇储备分别下降872亿美元和1079亿美元。三是严格资本流动管理,包括设置银联卡境外取现额度,暂停新增QDII和RQDII等向境外投资的渠道,限制居民向境外汇款,打击地下钱庄等。四是在离岸市场上打击空头,2016年1月初,央行通过中间价贬值引诱空头出洞,然后抽干离岸人民币流动性,对做空势力进行了打击。五是口头干预,2016年年初,国家领导人关于汇率说得最多的一句话就是人民币不存在持续贬值基础。在这些措施作用下,人民币虽然面临较大贬值压力,但实际贬值幅度并不大。

  进一步分析资本外流的具体原因:一是直接投资项下的资金流出较大。从2015年四季度至2016年三季度,每季度平均流出600亿美元,直到2016年四季度加强非理性对外直接投资管理才有所改观。二是企业集中偿还外债,这主要发生在2015年三、四季度,表现为其他投资项下的负债方货币和存款、贷款两个子项累计共流出1959亿美元。三是贸易信贷资产方的流出,这是2016年三、四季度资本外流最主要的方式。企业通过贸易信贷项目增持对外资产,累计流出1208亿美元。这就不难理解为什么今年对复兴、安邦、万达等对外投资额较大的企业进行调查,原因就在此。

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